老周已经很努力了，为了让大家记住“鸿祎”的正确发音，多年来坚持穿“红衣”，得名红衣教主。

这是老周的标签，好比安全是360的标签。

两天前，三六零安全科技股份有限公司发布半年报，这是老周带领360从美国退市回归A股后交出的第一份成绩单。

2018年上半年，公司实现营业收入602,511万元，与上年同期相比增长13.95%；实现归属于上市公司股东的净利润153,701万元，同比增长8.95%；实现扣非后归属于上市公司股东的净利润139,029万元，同比增长39.70%。增长率喜人。

360在技术和产品层面上是一家安全企业，但是在营收模式上不是。老周打天下用的是他们那一代革命家奉行的“羊毛出在猪身上，狗来买单”。细细看一下上市公司的营收构成。

三六零2018年上半年营收状况，单位万元，来源《三六零安全科技股份有限公司2018 年半年度报告》

三六零2018年上半年营收构成，单位万元

01.安全生意和流量买卖

360是当之无愧的安全行业老大，但是上市公司三六零79%营收来自于互联网广告及服务。回到生意的本质，这其实是一门流量生意。

三六零以其招牌的360安全卫士、360杀毒、360手机卫士、360清理大师、360安全浏览器、360手机助手、360软件管家等软件，吸引用户免费使用，以此为流量基础换取广告收入。

这门流量生意要直面腾讯、今日头条等流量大户的竞争。如今360面对的困局有二，（1）PC端流量已经见顶，（2）移动端虽有增速但360产品普遍具有使用时长极短、转化率低等明显缺陷。

Trustdata统计的2018年上半年移动互联网使用时长Top20,360已经不在榜单上。

流量层面，三六零未来不容乐观。

安全行业是360绝对的老大，护城河宽阔。根正苗红的安全行业业务应该是这样：360开发、设计安全方案、安全系统和安全软件，使用者为此付费。2C端，中国消费者一直没有养成付费使用的偏好；根据目前软硬件的发展方向判断，未来也看不到明显的消费需求。但是在2B端，随着商业活动信息化程度不断加深，各机构对于网络安全、系统安全的需求会迅速增加。企业级市场，是360的当仁不让和势在必得。

自古以来，企业级软件和服务的市场比互联网市场大得多。曾经微软和英特尔组成的Wintel联盟只手遮天，坐地起价。如今亚马逊Amazon的云计算是很多企业用户绕不过去的一环，这当中包括微软、Google、Apple、Facebook公司。尽管和同级别的巨头比，Amazon的利润堪称可怜，但是依旧是世界上市值第二大的公司，就是这个道理。苹果已经成为人类历史上第一家市值突破1万亿美元的公司，这两天Amazon的股价距离这个历史时刻也仅仅一步之遥。

流量买卖，360只是一个普通玩家，并且时代大势下，原来的领土也正受到不断的侵蚀。但是潜力巨大2B的安全业务，360是当之无愧的王。不过360并没有把这一块业务放在上市公司三六零（601360）主体下，而是放在了由齐向东挂帅的360企业安全技术(北京)集团有限公司，上市公司间接持有25.3%的股份。

02.智能硬件：重逢雷军

三六零营收第二大项，互联网增值服务收入，全部是游戏业务，2018年上半年度录得收入 63,975 万元，同比下滑 27.35%，在手游、页游、端游三个战场全线溃败，基本宣判360在曾经寄予厚望的游戏市场已经失败。

好在，智能硬件业务收入为 50,369 万元，同比增长 8.65%，仅一步之遥就可以取代游戏在三六零的地位。目前三六零已拥有智能安全路由器、智能摄像机、行车记录仪、扫地机器人、智能儿童手表、智能门锁等系列智能硬件产品。

谈周鸿祎，很难绕过雷军。新中国，90年代，北京城，方正集团两位要好的女同事相约带各自老公一起吃个饭。雷军和老周这么相识了，在两人极短的屌丝生涯里，做过铁哥们，小周还亲自下厨为雷大哥做过菜。这之后的恩怨、口水，来日辟文再表，且说白驹过隙，就在老周把360带回A股的8个月后小米登陆港股。

雷军最初给小米估值2000亿美元，再一步步降到1000亿美元。最终，在上市路演时雷军对投资者说道，“这次550亿美元的定价，就是我也不想开价了，你们随便开吧，总不至于连550亿美元都不值吧？”

小米上市首日发生惨案，以收盘价换算，市值大约480亿美元。

资本和雷军之间，有关估值的认知偏差，是一个美丽的误会。其核心在于，小米应该按照互联网企业估值，还是按照硬件制造商估值。

小米集团2018年上半年营收组成，来源：wind

看一下小米营收构成。真正意义上的互联网服务只占9%。雷军把粉丝经济说得天花乱坠，但是证监会在小米CDR的批复中，这样询问：小米自称互联网公司“是否准确”，小米提出的生态链新零售模式“是否属于概念类炒作”，请发行人在招股说明书中使用客观、平实语言进行描述，删除具有广告色彩、浮夸性、恭维性的语言和表述。

于是，小米撤回CDR的申请，力保香港上市。历经万难之后，小米的硬件业务走到了资本的三叉路口，左边是高大上互联网企业估值，右边是朴实无华的硬件制造商估值。同样的技术、团队、营收，这一左一右正是2000亿美元和480亿美元间的摇摆。

在2016年和2017年，资本毫无疑问会选左边的路；但是2018年，资本选择右边。

360亲眼见证了小米的肉身试水。互联网、万物智联、人工智能，曾经这些一呼百应的概念，如今已经不好使了。360“智能硬件”业务的表述，资本市场会自动翻译为：你不就一个造路由器、摄像头、行车记录仪、扫地机、手表、门锁的吗？

实在点说，你生产的摄像头，要和海康威视比研发、比设计，比渠道，比营销，你的强项在哪里。海康威视（002415）视频产品的毛利率稳定在45%-50%之间，友讯达（300514）路由器的毛利率在45%左右。360没有细分的摄像头、路由器单独的毛利率统计，但是整个硬件制造的毛利率仅为20%。

每个设备制造行业都有龙头，深耕多年，浴血奋战才坐上去的位置，你凭什么虎口夺食。

这些是三六零要回答的问题。

03.百亿定增的是是非非

2018年5月， 三六零发布公告，拟通过非公开发行方式募集资金107.93亿元。

本次募集资金项目明细，单位：万元

2018年6月末，上市公司三六零货币资金余额132亿，比2017年末增加31.96%，另有银行理财产品余额3亿。2017年度，经营活动产生的现金流量净额为41亿。账上资金充裕，且经营活动有足够的净流入资金。连证监会都问，这样的资金状况，为什么还要融资。

再仔细看资金支出方式，107.93亿募集款中95亿作为资本性支出，比例高达88%。

三六零2018年6月的资产负债表中，固定资产3亿元，在建工程1亿元，无形资产3.5亿元，以上相加仅7.5亿元，如今竟然一口气新增95亿的房屋、设备。令人大呼颠覆。

老周漂洋过海来看你，只是为了圈钱——如此的论调，甚嚣尘上。

再看一下，融资项目的明细，三六零宣传资金用途为实现“大安全” 战略生态建设，投资领域包括安全研发、人工智能、大数据、搜索、互动娱乐、儿童生态、IoT、智慧城市。

形象地说，360以安全为原点，原地转身360度，把能看到的领域都投了。

360的焦虑可以理解。腾讯中报之后的暴跌，让我们认识了资本最功利的一面，一句“增长不及预期”就可以让你一天蒸发掉一万亿的市值。互联网行业的投资逻辑已经十分清晰，长期看AI，短期看增长。增长、增长、增长，那天不增长了，对不起，再见。

中报出具后后，360收获一个涨停板，第二天开市后即平缓下行。说明中报释放的两个好消息获得市场认可，（1）2018年度，借壳时的业绩承诺基本可以完成，（2）营收净利的增长，符合预期，因此三六零获得一定的估值修复，但是资本对于360的态度没有根本性的改变。

PC流量见顶、移动端流量打不开局面、游戏业务完败、智能制造不是市场真爱，360必须赶紧找到新的出路。

04

那天在中关村，衣公子和马总、Eric好不容易找到一家潮汕火锅，席间聊起，老一辈革命家最欣赏谁。

尽管在出身上，我和阿里更近，在业务上，我和小米、腾讯、百度都有过合作，吃饭那天我刚从上地十街10号出来。衣公子脱口而出的答案是周鸿祎。

百度、阿里、腾讯、小米和三大门户，多多少少都赶上了搜索、电商、社交、互联和移动互联的风口，在美国也多少容易找到对标的先行者。再看安全领域，从计算机诞生那天就存在，平淡无味，但是，红衣教主却赤膊上阵，轮着巨斧和AK74一阵搏杀，竟然硬生生造出一个千亿市值的360。

那本是360最好的时候。但是老周为了要把“安全”带回国，毅然决然地背负起30多亿美金和200多亿人民币的债务，美国退市中国借壳，前前后后用了2年的时间。

赶上的2018年，是独角兽元年。中国韭菜又老了两岁，这会他们要检验一下独角兽了。小米估值被考验，华大基因技术被质疑，滴滴模式被否定。

正如衣公子在《互联网的边界：少谈点互联网思维，多回归产业思维》一文所言，市场对于互联网的边界的认知逐渐清晰，互联网只是工具，而不再是信仰。

今天三六零 1700多亿市值，距离回国后的最高估值已经跌去60%。资本已经不再像几个月之前，看到独角兽，就主动脑补一个未来，再为自己的想象买单。大家更愿意真切真切地问一问，这是门什么生意，生产什么卖什么。和大妈去菜市场买菜越来越像。

况且今年大环境不好，独角兽们最爱吃的韭菜产量不足。

一年前，方浩热文《人人都怀念周鸿祎》。是啊，我们怀念周鸿祎，但是怀念的是那个一袭红衣，怼腾讯，战百度，有痞性但是讲真话的周鸿祎。

360私有化耗去了老周太多的精力和宝贵的战略时间，归来时，他已换了一身戎装，举止投足间，成了他曾经反对的模样。

好消息是，老周还是那个永远在战斗的战士。2018年4月，一季度财报披露前夕，三六零CFO姚珏突然离职。从此，老周亲自挑起了财务工作。一家千亿市值的企业，财务报表页尾，法定代表人和主管会计工作负责人签同一个名字。至今如此。