中国地产还能繁荣多久?看看国际经验




1994年国务院决定深化住房制度改革,实现住房商品化。目前,我国楼市的繁荣已持续约20年。那么,国际上房地产周期一般持续多久?不同类型房产在同一轮房地产周期中的表现是否存在差异?

鲁政委 兴业银行首席经济学家


1994年国务院决定深化住房制度改革,实现住房商品化。我国房地产业迎来了快速发展。至今,从名义房价(除非特别说明,否则,本文中的房价均指名义房价)来看,我国楼市的繁荣已持续约20年。那么,国际上房地产周期一般持续多久?不同类型房产在同一轮房地产周期中的表现是否存在差异?本文将通过国际视野内的横向比较来回答这些问题。


1、房地产周期的国际比较


房价周期性波动的现象曾经在美国、日本、法国等许多经济体中出现。我们梳理了不同经济体房地产市场的繁荣时间、房价涨幅、回调时间和房价跌幅。在分析中,我们依据以下三条标准确定房地产市场的繁荣期和回调期。第一,楼市繁荣持续两年以上,期间房价年平均涨幅超过7%。第二,繁荣期内房价不出现持续超过一年的下跌。第三,楼市回调期持续两年以上,期间房价连续下跌。


从图表1中可以看出,除中国以外,全球其它主要经济体房地产繁荣期一般在7-16年,绝大部分经济体在13年左右,累计上涨幅度在96-881%之间,绝大多数经济体在150-250%;房地产市场回调期在2-18年之间,累计下跌幅度在5-62%之间。繁荣期持续时间和回调期持续时间之间没有明显关联。亚洲经济体在其中总体表现得比较特殊,房价上涨的幅度更大,而持续的时间也偏长,而从此后的回调来看,似乎时间也相对其他经济体略长。


与上述全球主要经济体不同,中国的房地产持续繁荣已超过21年,延续的时长突破了我们考察样本中的任何一个经济体;截至2015年,中国房价累计涨幅约383%,是样本中除香港和韩国两个亚洲经济体外涨幅最大的。



资料来源:BIS,WIND,兴业研究。


此外,从价格修正幅度来看,我们进一步比较不同类型房产在同一轮房地产周期中的表现。世界清算银行提供了香港与新加坡住宅、写字楼和零售地产的历史价格指数。在楼市回调期,住宅价格的修正幅度往往低于其此前的累计涨幅;但以写字楼和零售地产为代表的商业地产的价格修正幅度则可能超过前期累计涨幅。就价格绝对水平而言,经历下跌后的住宅和商业地产价格均有可能低于楼市繁荣前的价格水平,这可能是因为亚洲经济体的房价涨幅相对全球房价涨幅较大所致。


从价格波动幅度看,零售地产的涨、跌幅通常小于写字楼的涨、跌幅。但东南亚金融危机爆发前,香港零售地产的涨幅高于写字楼的涨幅。


从价格变化时点来看,楼市回调期内,商业地产价格见底时间可能迟于住宅价格的见底时间。但是在东南亚金融危机爆发后的香港楼市回调期内,写字楼见底快于住宅见底,这可能与1995年香港写字楼市场已经历过调整有关。



2、购房人口、利率与楼市拐点


首先,一种相当流行的观点认为,购房人口数量是决定房产需求的基本因素,楼市拐点往往发生在购房人口见顶之后。其中,购房人口一般指25岁至44岁人群。


然而,从国际经验来看,购房年龄人口拐点与楼市拐点之间的关系并不明确。经验显示,如果有较强的外部冲击,住宅价格拐点也可能发生在购房人口拐点出现之前。例如,香港和爱尔兰。住宅价格拐点发生的时间也可能远迟于购房人口见顶的时间。例如,法国的住宅价格拐点发在购房人口见顶后19年;韩国购房人口数量于2001年见顶,住宅价格却仍在攀升。因此,仅凭借购房年龄人口的变动不足以预测楼市拐点的出现时间。



我们在对全球主要经济体的数据进行分析后认为:购房年龄人口的确可能在长期内影响住宅价格的大趋势;但在短期,利率对住宅价格走势的影响更为直接,拐点往往在加息周期顶峰附近出现。以日本和美国为例,1990年9月,日本央行将贴现率提高至6%,日本住宅价格于1991年3月达到峰值;美联储自2004年6月起逐步提高联邦基金利率,而美国房价在2006年4月见顶。


图4房价下跌伴随着货币政策的收紧:日本



图5美国房价下跌与货币政策的收紧:美国



中国的购房年龄人口已经基本见顶。受20世纪80年代末生育高峰的影响,2012年我国的购房年龄人口数量出现高峰。而在90年代,出生人口数量随着生育率的降低而下降。因此,未来购房年龄人口数量下降的总体趋势不可避免。但从国际经验看,购房年龄人口数量的下降不会立刻引起房价下跌。然而,一旦未来央行政策转而进入加息周期,房地产市场的风险就可能会逐步水落石出。


图6中国购房年龄人口已基本见顶




把去库存希望放农民身上不现实




房地产商其实都急于将房地产降价卖出,如果现在中央政府允许降价,那么降价就有可能实现。把希望过多的寄托到进城的农民身上是不现实的,老百姓没有那么强的购买力购买多余的住房。

  

  把去库存希望放农民身上不现实

  经济下行是淘汰落后产能的必要过程

  中国经济增长的下行危机与我们自己国家的经济结构调整,都会使我们的经济增长减速。不可否认,中国经济增长的下行有结构性的因素。但是,很少有人提及周期性方面的问题。事实上,我们国家是有经济周期的,而我们目前处在一个经济的下行期。从1992年开始,我们大概经历过两个大周期,四个小周期,其中两个上升期,两个下降期。第一个上升是在1992-1997年,第二个上升是2004-2012年,中间1998-2003年是下降期,而现在又是一个下降期。鉴于人们对经济又一个预期,经济周期的存在并非坏事。在经济好的时候,大家都是超额投资,到一定顶点的时候大家预期改变了,或者突然有了一个外部冲击,使得大家预期往下调。这样就会出现过剩:产能过剩,使得整个债务累积起来。所有的国家都是如此,中国在这方面没有特殊性。

  经济和个人相似,人为什么会生病?我们要跟体内的细菌进行斗争。经济下行也是一样的道理,是要消灭经济里落后的产能。所以,经济下行是一个淘汰落后产能,落后生产力的必要过程。正因如此,我觉得去年我们中央经济工作会议提出来“三去一降一补”这样的一个政策是完全正确的。但是,“三去”都是比较痛苦的。比如去产能,就存在着就业问题。

  在上一轮去产能的时候我们经历过一个痛苦的过程,现在社会的承受能力似乎下降了,因此在去产能过程中,就业成为一个很大的问题,这个问题导致去产能速度较慢。

  去库存的过程同样痛苦。库存主要在房地产行业,所以就面临要降价的问题,而降价就意味着隐性的损失要变成显性的损失,地方政府都不愿意去降价。

  去杠杆,意味着要将以前隐性的变成显性的,这也是一个痛苦的过程。现在不让做还有一个原因:保增长。第一季度贷款发行4.6万亿,这几乎只有正常的一半,第二季度我们把这个速度降下来了。所以,上半年的速度基本上跟往年持平。大家要明白,刺激是有其作用的,我们不能对于刺激存有偏见,觉得刺激就是吃猛药。但是,如果我们承认这是一个经济周期的话,吃点药是应该的,不能把短期的措施和长期的措施混为一谈。我们总是寄希望于长期的一些结构调整能治疗我们短期的病,这不太可能的。

  结构调整和保增长要两手抓

  因此,我认为在政策方面需要多找一些既可以保增长,又能进行结构调整的措施。这样的措施很多,争论的各方能够找到共同点,地方企业也容易摸清楚方向。所以,在此给大家提以下两个可行的突破口。

  第一,国企改革。十八届三中全会提出了混合所有制改革,但是这个改革的推动非常慢,一个重要的原因就是国有企业的债务问题。国有企业的债务一直在积累,看一下数据就会发现,在企业部门,私人部门的杠杆率实际上是在下降的,企业部门杠杆率的上升现象完全是国有企业杠杆率的上升造成的。所以,我们很多国企并不是真的不行,而是被财务成本给拖死了。

  所以,在这种情况下,我们有必要重温一下上一轮国企调整的经验。上一轮整个银行的坏账率约为30%到40%,我们所有的坏账约占GDP的25%。在上一轮的调整过程中,整个银行体系从技术层面上而言已经完全破产。为解决这些问题,我们采取了债转股的措施,成立四大国有资产管理公司并把坏账都剥离给他们。有些价格低廉,两折就转让给了他们。而后他们将这些转让股份置于市场上出售,外面的投资者购买后,就变成了股东。

  最后,四个国有资产管理公司都盈利颇丰。当然,这也是因为他们刚好赶上2004到2012年中国经济飞速发展的时候,那些看起来很坏的资产结果发现是好资产。我觉得我们也需要将目光放得长远一些。现在的国有企业看起来都是坏资产,但如果我们相信经济周期会重复,总有一天这些企业都会“活过来”,走出低迷期。

  这种情况下,如果我们进行针对国有企业的混合所有制改革,开辟一种新的允许私人资本成立资产管理公司的模式也许颇有裨益。这种模式,也就是很多PE(私人募款)公司成立一个基金。而后政府对银行给出一个政策,可以以多少折扣,卖给资产管理公司,这样这个公司相当于一个股东,而后可以在市场上找到下家,也可以卖出去。这种模式能够带来三个方面的好处。第一个是去杠杆,杠杆率迅速降低。第二,盘活了国有资产。目前国有资产运转完全无效,没有发挥出其潜力,而这种做法使资产得到利用。第三,刺激经济增长。被债务成本所拖累的企业可以得到银行的贷款,或者金融的融资,进行生产,从而经济得以发展。

  第二,我觉得我们的政府还应该加杠杆,可能有很多人不赞同这一点。从1929年大衰退中我们吸取了经验教训: 给整个经济去杠杆,必定会进一步加剧其衰退。现在,很多人有一种错误的认识,谈及降杠杆时大家都认为这毫无可能,是在将经济逼上绝路。那么总有些地方需要加杠杆,美国称其为大水漫灌,采取QE政策,它之所以采取大水漫灌的政策,是因为财政有难以负担的问题。奥巴马有实施的想法,但国会因为自己无法控制而并不予以通过。众所周知,财政政策的效果直接而迅速,但在美国却没有可行力。而中国不一样,只要政府允许你去做,你就可以做好。

  所以,政府应该加杠杆。我不是说长期来说,政府应该高负债,而是说采取短期措施增长一些杠杆是完全必要的。今年我们能突破2%这个界限,就是中央政府的债务赤字达到了GDP的3%的结果。但虽然有了突破,但实际上增加的钱却并不多。这是因为营改增就要减免五千亿的税,而新增的却只有六千亿,基本上被营改增消耗掉了。虽然地方政府发了很多地方政府的债,可这只是将以前的短债与银行的债务换成长期的国债。我们今年新发的地方国债达到八千亿以上,但这还远远不够,仍然需要继续加利。

  那么地方政府拿到的这些钱可以用于何处呢?我觉得应该修建一些无长期负担的短期民生工程,比如挽救现在的江河湖海,恢复生态环境。举例来说,深圳市政府在银行里有三千亿存款,我觉得相比起放在银行贬值,这些钱完全可以用来修建一些民生工程。

  加杠杆还可以和去库存结合起来。地方政府,特别是三四线城市的政府,用这笔钱可以买下多余的房地产。房地产商其实都急于将房地产降价卖出,当然降价也有底线,比如最多只能降到60%平衡线。很多地方地方政府顾忌自己的面子问题而不允许降价。但如果现在中央政府允许降价,那么降价就有可能实现。把希望过多的寄托到进城的农民身上是不现实的,老百姓没有那么强的购买力购买多余的住房。而政府融资购买这些资产则是一箭三雕的好事:第一,去库存。第二,去杠杆。我们的房地产业基本上跟国有企业一样,借新债还旧债,如果他们能够卖出房产,杠杆率就能下降。第三,刺激消费。有了住房后人们就需要装修,进行消费。今年一季度经济的好转了,跟房地产就有着很大的关系。

  总而言之,我们一定要分辨清楚长期与短期的问题。长期的问题用长期的手段来处理,在需要刺激时仍要采取刺激的手段。我们要同时兼顾结构调整和保增长,才能托住经济的底,实现2020年人均可支配收入在2010年的基础上翻番的目标。新浪财经 姚洋

  (整理自作者在全球产业互联网大会上的演讲)

  (本文作者介绍:北京大学国家发展研究院院长、教授。)

免责声明:版权归作者所有。若未能找到作者和原始出处,还望谅解,如原创作者看到,欢迎联系“中国资本联盟”认领(可发邮至:cacnorg@163.com或直接在公众号留言),如觉侵权,敬请通知“中国资本联盟”我们会在第一时间删除。谢谢!平台微信公众账号:CACNORG。(投稿、商务合作、各金融资本机构人员招聘信息(要求合法正规金融资本机构、招聘信息要全面真实、平台免费发送。)发送邮箱:cacnorg@163.com

 

更多金融资本资讯,案例、法规、分析、干货、PE/VCIPO、并购重组、银行、证券、信托、债市、项目融资、资产管理、资产证劵化、风险管控、融资租赁、小贷、保险、财富管理、互联网金融、创业孵化等,学习、交流,尽在《华夏资本联盟》官网:www.ccuorg.com(投稿、商务合作、各金融资本机构人员招聘信息(要求合法正规金融资本机构、招聘信息要全面真实、官网免费刊登。)发送邮箱:ccuorg@163.com)敬请点击“阅读原文”链接,精彩无限……


(下载iPhone或Android应用“经理人分享”,一个只为职业精英人群提供优质知识服务的分享平台。不做单纯的资讯推送,致力于成为你的私人智库。)

作者:佚名
来源:中国资本联盟