A股正处于变动时期。过去总是牛市很短，熊市很长，但现在，A股将“美国化”。在1942年之前，美国股市也与A股一样，上下起伏震荡，但是1942年以后是24年的大牛市，从1983年开始，又是17年的大牛市。

A股正经历类似美国1942年之后的大牛市，可能持续至2022年，一改过去牛短熊长之格局，本轮与以往区别之处在于，资本市场在国民经济中的地位作用发生质变，资本市场真正成为国家调整经济与产业结构的纽带，会是长期过程；注册制将为市场注入活力、激发民间创造力，透过改变以往的供需结构，透过市场定价去扶持有潜力的企业，消化有泡沫的企业，令市场回归本该有的正常轨迹。

以下为但斌作为美国慈善基金小母牛基金爱心大使在小母牛公益发展论坛的演讲内容（经删减）：

关键词：大牛市、经济形势

现在很多人说大牛市大牛市，我在2012年8月2号说，如果从低点开始迎接即将展开的持续到2022年的漫长的牛市，对于我们每个人来说，十年的时间是漫长的，但是对于一个民族来说，它又很短暂，一直持续到习主席就任生涯结束。美国1942年的这个时刻，我们肯定会经历我们此生最漫长的牛市。

因为你看到美国早期的阶段和中国是一样的，早期的阶段是波动起伏的， 中国的市场可能是熊长牛短。美国总得来说是牛市很长，熊市很短。我们希望未来的中国也会变得像美国一样，牛市很长，熊市很短，这样对于我们基金管理人来说 是最幸福的事情，中国过去几十年浓缩了美国一百年这样一个岁月。

1942年之后的美国，第一个黄金岁月就是1942年股市涨了24，当时大力发展军工，我们军工涨了两年了。美国第一拨从1942年，你如果是在一个二战时的美国人，你想的是战争谁会打赢，你不会想到一个国家人类社会有这样的进 展，但恰恰是在人类最黑暗的时刻开始了它漫长的牛市起点，当时是军工带动的。

也出现了1966年到1983年十七年不涨的这样一个情况，这 恐怕是由资金成本大幅上升。我们说过去也出现了总统的十年，就是他上台到他下台正好是零，就没有涨，我们经历过这个阶段。当然很多人认为，中国现在的股市 有点类似于1983年到2000年，有了17年漫长的大牛市，有一个利率下行。

实际上我觉得股票市场，他跟经济有时候会成正相关， 有时候会成负相关，真正的相关可能还跟利率的水平比较密切。包括很多朋友说，我们的经济前景不好，很恶劣，为什么股市会涨？你想想看，2008年美国是最差的，为什么从2008年一直走到现在？经济形势好了又开始跌，对吧？股市跟经济形势有时候长期正相关，在某几年还不一定，还是跟资本成本的流向等等有很 大的关系。

当然了，比如说像养老金投向股市，现在中国证券类资产只占中国老百姓3%，慢慢地像美国一样占到15%到20%，那我们就会有非常不一样的情况出现。现在的资本项目重要性超出了任何一个时代。包括前两天，老百姓投资股票市场是支持企业的发展，第一次有人这样说。

关键词：未来中国经济

我1992年到深圳的时候，正好是股票风波刚刚结束，实际上这个图我觉得反映了很多的价值，对中国未来的一个看法，包括我昨天跟朋友聊天，他们说现在经济形势不行，中国的股票市场怎么可能有很好的表现，中国的未来会出现什么样的情况。实际上在1992年的时候，同样面临着同样的价格挑战。

因为我记得，很早的时候跟一个朋友在聊天，他说，他有一个朋友，1990年之后每年都在看投资中国，但是几十年过去了，中国变的实际上是超出了我们想象的变化。

我觉得现在的中国又不同，我觉得真正决定一个国家或者一个民族未来的是什么？我觉得是它的风俗习惯，传统文化，而不是我们所担心的，这个制度问题，这个体制问题，我觉得这个是有制约的。但真正决定一个国家民族是不是有前途的，是我们的风俗习惯。

因为我走过很多地方，我曾经去过南极，路过阿根廷。当时的阿根廷领导都说，一个华人的效率是当地阿根廷人效率的三到五倍，他们的工资是一周发一次，发完就娱乐，就没了。你想想我们中国，可以这样说，从全世界很多国家，除了以色列，好像稍微有点特殊以外，像中国这样的，为了准备赚钱，几天几夜排队，这个是非常难得的。而且中国这个赚钱，把它当成信仰的这种东西，就是人类有史以来，可能从来没有13亿人共同的对财富这样的渴望。实际上这是中国经济的发展的一个源泉所在。

我看昨天的总理答记者会，谈到制度变革的问题，比方说我现在从事这个行业，我们是第一批的33家的其中的1家，一看从去年开始放开私募基金注册标准，现在我们这个行业，以后就会有几万家。我相信，像现在我们这个行业管理规模大了，我相信五年内，甚至是更短的时间，会有超出千亿的规模，你能想象到吗？过去超过1千亿的都是公募基金，你能想象到，像我们类似的机构，会管理1千亿的这样的资产？但是它就发生了。

所以说当一个社会给了它活力以后，实际上我们中国人创造财富的能力是非常强的。现在中国，我们说正常情况下，按照自然的经济增长规划，大概是有共识的，大概到2020年，中国的经济规模将会超过美国，成为全世界第一。实际上中国成为全世界第一，我觉得是一个对民族特性的问题。就是中国对这种财富的追求更渴望。只要没有大的政治隐患，创造财富的这种能力是非常强的。

虽然我们说，未来的中国实际上是有一个平稳发展的机会，至少我1992年参与资本市场的时候，是这样的情况。

我是经历了指数成立建立以来的所有的牛熊市，大概差不多五轮的牛市涨跌了。实际上股市它大概的情况，我觉得是每隔几年都有重大的投资出现在我们面前，但重要的是我们能不能抓住。1992年到1993年是个牛市，1993年到1994年是个熊市，实际上是一直持续到1995年。1995年的时候就是国债期货，实际上国债期货是诞生了第一批，就类似于我们这样的投资的人的第一桶金。

但作为一个投资人来说，像这样重大的机会当然是非常难得的，但是这种机会在我的职业生涯当中，包括在整个投资全球市场方面，总是会定期出现。我们错过了这个机会，但是后来当腾讯出来在我们眼前时我们一点都没犹豫。当年的搜狐、新浪、网易，我是通过我女儿，因为她们都玩门户网站，这是门户网站的时候。当腾讯来的时候，我女儿她们班每个同学都有QQ号，当我意识到了巨大影响力时，腾讯来的时候没有犹豫。我大概12块钱2006年买进，相当于现在的两块多钱，今天我看了一眼，是136块钱。

这几十年的变化，实际上是非常大的。我们早期1992年刚开始做投资时，交易量能够每天几个亿，大的十几个亿。如果你展开你的想象力，现在能达到一万亿，我相信在当时的任何人都不可能想象出有一万亿的交易，不可能有这样的想象力。甚至说一千亿，打死你都不相信。但是经过这么几十年的变化，二十多年的变化，它就真的发生了。包括未来。

未来中国会不会成为全世界上市公司最多的国家？我个人认为很有可能，为什么？我们如果每个月上一百家，一年就是一千两百家，十年就是一万两千家，甚至还更多，这只是主板市场，还有三板市场。所以说你在五年之后会发现，突然发现中国怎么成了全世界上市公司最多的国家？而且会远远超出美国，我们还可以有国际板。如果可以欢迎国际板呢？我一直欢迎国际板，因为中国最好的企业包括腾讯、百度，包括这几年涨的最多的唯品会都涨了五六十倍，全让美国人海外人士全部赚走了。为什么我们中国人不能赚苹果钱，让苹果早期来我们中国市场收益。让美国最好的企业，像以色列公司在我们国际板上市，我们如果能享受到这样的成果。未来会有一个很开放的中国展现在我们面前，会有很多的机会在我们面前出现。

关键词：长期投资

2001年之后在A股，一直到2005年底，2006年2007年从一千点到六千点。我2003年从大同证券辞职出来，2002年底出来我在想，这个时候我从市场分析角度认同像巴菲特这样一个靠企业增长，长期增长价值观的投资，正好在2004年成立东方港湾，比较有幸在成立了东方港湾以后买了几只股票。可以这样说，我们公司赚钱就像巴菲特这样赚了很多钱。我们2003年2004年买的时候成本价格可以说忽略不计了，已经超过30多倍的回报了。

另外，当时我们的理念是希望像巴菲特一样长期投资，不管怎样都跟随企业成长，这也是当时的一个想法。最要命的是把我们早期投资2003年2004年买的除了茅台以外，张裕、云南白药，把这些给卖掉了。

如果当时的云南白药我们不卖，2007年2008年在大盘爆裂这么多的情况下，云南白药基本上没有跌。2008年之后云南白药在2007年的高位上又涨了几倍。如果我们不是换成中期银行，这是我个人的一个体会。当经济危机来临的时候，你持有的是杠杆企业，像房地产、银行、保险公司，受损是非常非常大的，当时我就是这样一个情况，受的损失比较大。反思之后，2009年我们就把地产换成上海家化，但是很遗憾我们葛老走了，离开了上海家化，我认为如果葛老不走的话，上海家化是80块钱左右，还不错。

关键词：创业板、蓝筹股

另外从投资的角度跟大家交流，中国股市像创业板的估值是非常非常高的，转变思路。

现在中国股市像创业板的估值非常非常高，我们中小板估值类似于2007年的万科估值。当时万科估值是接近39倍，到了2013年底，它变成了5.9倍，市盈率损失了85%。净利润2007年为什么给39倍的估值？因为我们认为万科是高增长的，实现了高增长，用了几年时间，净利润增加了2.12倍，净利润也是增长的，但是它净利润增长，它抵消了我们市盈率损失。

茅台在2007年时，市盈率是73倍，我们认为茅台在2007年也是高增长。但是到了2013年，反腐以后，大家认为茅台不行了，给它的估值是8.8倍，市盈率损失了88%。但是茅台从2007年到2013年，净利润实现高增长，确实是实现了高增长，他用几年的时间实现了4.34倍的净利润增长，你要知道茅台和万科是中国最好的两个企业之一。用它的利润贡献抵消了，虽然说茅台现在市盈率恢复了14倍左右，但是它的股票已经接近它的历史最高价，已经超越了2007年，因为它确实是增长的，包括有这么大的行业危机。刚刚还有同事问我对茅台的看法，我说一句。

我们假设茅台卖17000吨，他到2025年，大概是42000吨到45000吨，这个数量是很确定的。如果茅台的出口价不变，819能够卖出去茅台，那茅台的利润大概能赚400亿上下的净利润。如果加上年份酒回归，可能能赚到500个亿上下，这是它的量，如果819能卖出去的话。如果他要能够再提一下价，出厂价在七年以后到2022年，出厂价能从819提到1519，它的净利润会达到800亿到1000亿的净利润。他现在是2000亿左右的市值，你说值得不值得去投资？像茅台这样的企业在全世界任何一个市场都会在30倍左右的估值。你去看康师傅等等，像茅台这样的企业，利润包括前两轮，即使受了那么多的影响，利润还是正增长。不像有的白酒企业利润下降90%，利润还是正增长的。所以这个企业是非常确定的企业。当然，国内很多投资人会认为讲估值是因为在起跑线上，蓝筹股是烂臭股等等。

关键词：投资赛道

我个人体会我们在香港也投，美国也投，全世界真正好股票资源是稀缺的。而中国说句老实话，小股票的成交量甚至比蓝筹股成交量还大，妖魔鬼怪的变迁，甚至是搞名堂的。企业通过重组，把差的变成好的，这样再把股票派发给老百姓，然后我们公司赚钱。我们现在更过分，但是从全世界真正的好公司应该是溢价的，蓝筹股是溢价。

你比方说我们在美国或是在香港，你犯一个很严重的错误，那是要致命的。蓝宝石按道理说如果市场放在中国肯定是没有报酬的，但是在美国跟苹果合作失败，第一天跌了90%，第二天就变成了4毛钱，第三天就没了，真没了，一分钱都没了。如果在国外你敢投资的话，一旦出现严重错误是致命的，就相当于一刀捅死了。在中国如果你投了几十亿资产没了，这种事情发生在美国那就是90%，我们就是三个停板。我们所有这些东西都是几个停板。国内你犯一个很严重的错误打你两巴掌又活过来了，所以说导致我们的投机氛围是越来越浓越来越浓，你在国内即便犯了很严重的错误，你受到惩罚就行，如果在国外发生严重错误是要死人的。

所以说如果你不讲节操，中国浮躁的A股赚钱还是比较容易的。我职业生涯那么多年的体会，我们说投资最好还是选择好的赛道。我们做投资也是，如果你的钱放在一些比较好的行业里面，你获得的收益相对来说是比较好的。

比如说像我们重点关注的医药、软件、IT服务、饮料，包括A股市场。我们撇开估值来说，这几个行业盈利能力非常强。包括文艺类等等这些东西能够让我们获得更好的收益。千万别往电力、航空上面走，因为油价的波动可能有一些机会，但是这些机会是很短暂的。如果你把钱都放在上面讲的行业里面就事半功倍了。

这是上海家化的案例，我们不讲了，再往下。另外这是腾讯的，腾讯的案例可以说得很丰富，其中一个说赚钱的方式。网上有一篇章文章葛老大做了评价，李嘉诚后人可能没有能力像李嘉诚先生一样影响中国最高的领导人获得很多的资源。李嘉诚在深圳的地、在北京的地，在上海的地都是最好的地方，包括深圳的港口，都是最好的资源，当然他也有超前的眼光获得这些资源。但是李泽楷像他父亲一样获得这样的资源基本是不可能的。

我因为职业原因，我公司在香港，要让我半年内住在香港，我很不情愿，因为我不太喜欢香港，但是没办法。香港的经济规模就像月亮，跟大陆。但是深圳经济有可能会超过香港，中国每个省都是月亮，香港也是一样。慢慢地超出李嘉诚先生财富的人也多了，像马云等很多中国的企业家。

还有一个方式变革的问题，像葛老说李嘉诚的儿子超越不了他父亲。实际上你比如说在腾讯虽然赚了钱，但是220万美元如果持有到现在，他用十四年的时间，十五年的时间，他超越了他爸爸一辈子的成绩，至少从财富来说。他只需要持有腾讯不动，他用十五年的时间，李泽楷赚的钱是他爸爸一辈子的钱，为什么？因为商业模式的变革。

关键词：IT互联网行业

为什么要关注IT互联网行业？因为过去李嘉诚是做房地产的，房地产可能很多，他是三万亿的市场，如果三万亿市场由一万家房地产公司来共同赚，但是互联网不一样。互联网是什么？这三万个市场就得一个公司来。所以它的财富相当于一家企业赚的财富是过去一万家赚的企业之和，所以他是用更快的速率赚到这个钱，包括阿里巴巴和百度。所以说现在互联网商业模式对产业冲击是非常非常大的。

我们早期也只是投资了像腾讯这样一些股票，后来从腾讯开始也去看了一些海外的其他互联网公司的股票。我们海外的业绩要比A股好的多得多，特别是在2013年，我们整个规模翻了一番，很有幸。当时我们2013年时海外买的每一个股票都翻一番，包括A股，除了当年A股是茅台跌了39%以外，除了茅台以外，其他的表现都非常好。但是奇虎360包括10几块钱，差不多18块钱买的，在100块钱左右卖掉，当时也是做了这样一个投资。

包括特斯拉，我们是国内最早关注特斯拉的公司。我们是大概30多块钱看特斯拉的，但是我们是90多块钱才开始买进的，一直在看，现在就基本上完全清仓了。大家可能比较关注未来的机遇，当然这是我在2014年9月16号做了一个方案（PPT图）。这个我个人的看法，实际上日访问量美国市场和中国市场各具特色，但是为了预防中国有大变化的时候，也要有一些钱在国外防守型地驻守财富。在美国感受很深的一个特点，蓝筹股是非常易降的，像Facebook，IPO之后上涨一倍，阿里巴巴上市之后在国内都有短期非常好的表现。另外，市场宽度也很宽。我在柯罗巴河里面漂流了14天，漂流到小河里头的时候我弄了一个救生衣弄到身上，跳到类似于像黄河的河里去漂流，漂了几百米。然后我们中国人用照相机在岸边拍我，但是美国人有几十个中学生，他们有几个人头上都戴了一个帽子头顶有摄像头的帽子，用这个拍自己在漂流的过程。所以说这只股票涨得很快，6月份上市很快几个月涨到98。美国有很多类似的公司。

还有一个瑞沃克公司，一个产品穿了这个设备以后跑马拉松。我是去年底跑了一次全马，跑马拉松全程是非常非常难的。全马非常非常困难，你想一个残疾人穿了这一身运动衣跑了全马，我跑马拉松右边的脚指受伤了，我不知道能不能跑，我还准备拿个胶布沾起来看看能不能跑。你想想，如果这个残疾人他如果穿了这套设备之后有一个地方磨一下，你跑40多公里是非常非常困难的。当然我们说这个设备的神奇，在美国会有这样的公司上市，这是以色列的公司，非常得有意思。

关键词：注册制

另外我们看中美两国IPO质量的对比，当然现在注册制来了之后会发生变化。你看市值前十名的公司，美国上市平均上78%，中国只有29%。美国上市是以新经济为主，互联网、医疗保健，中国是以传统的为主。中国的好企业新兴行业好多都跑到美国上市。但注册制以来，新三板以后可能会有很大的变动。

注册制是对中国资本市场影响非常深的，这届政府放稳定值来说，放开很多东西，原来在中国是绑着手铐戴着脚镣，现在是把手铐打开，现在尝试把脚镣打开，一旦把脚镣打开，凭着中国人的创造力，和对财富的追求及渴望，中国人焕发出生机和活力的变化。

蓝筹股变成烂臭股有很长的一个阶段，去年底表现了一下。美国中位数的市值前五百企业，平均涨幅66%。我们中国中位数股票上涨2%，去年底稍微改变了一下，最近又变成了这个情况，蓝筹股又不动，小股票又乱飞。

到了2012年8月份的时候，重大的投资机会每隔几年都会有。

关键词：深圳、经济结构

你看中国过去是靠间接融资来推动房地产和制造业的发展，但现在已经不行了，它必须要像美国一样，日本一样靠直接投资。所以说资本市场会起到一个纽带作用，会像十年前房地产一样起到调整经济结构的作用。

你看深圳，现在唯一一个房价上涨的城市就是深圳，为什么？深圳有多少的好企业？我们大上海虽然很了不起，但是你想能够叫得响的民营企业全在深圳，华为等等所有行业的前一二位的企业全是深圳的。包括最新的做无人机的大疆，做基因的华大基因。

我前段时间参观我一个同学的企业，他是做摄像头的，你别看小小的摄像头，他是给华为做摄像头的，是非常非常难做的。很多创新的企业全在深圳，所以资本市场会起到一个纽带作用，通过调结构，调整各类产业不同的情况。

如果钢铁不行钢铁退市，水泥不行水泥退市，什么好，资本市场换一个什么。这样如果对整个结构调整成正相关。

深圳就是一个很好的案例，把他两千套房子冻住了，你换一个城市，如果这个城市是以房地产为主要的城市那就完蛋了，但是深圳是没关系的，因为深圳不靠房地产。

2014年的中国和1942年美国对比，一个是产能过剩问题，要依赖新技术创新拉动增长，创新科技格局，现在互联网、生物医药、能源、人工智能、计算机、空间技术，还有整个股市的金融发展状态。现在网上说，刚性对付导致了中国资本成本非常非常大，如果有刚性对付，对付不了，老百姓马上就会意识到风险。第二，引导长线资金入手。