曹映雪现在是“华创资本·高成长企业债（Venture Lending）”项目的负责人，在此之前，她曾在德意志银行负责企业债，那时她的客户全部是中字头的大型国企。在她的印象中，中小企业债权融资在国内传统的金融体制下几乎是不可能完成的任务，尤其是那些轻资产的创业企业。更多中小企业的创始人，在资本市场也更擅长拿股权去融资。

“风险债”是为高成长企业准备的股权融资渠道

在接触曹映雪负责的这个“高成长企业债”，也叫做“风险债”的产品时，大部分创始人的第一反应竟然是“我们真不知道市场上还可以从这个渠道筹措资金”。但在曹映雪看来，这样的市场状况却正好是进入债权融资市场最好的时机。

债权融资并不是什么新词汇，银行贷款、企业信托，甚至民间借贷，都是企业以债权融资的渠道。但是传统的银行或债权机构主要以实体经济的方式评估企业，这就意味着在审核企业时主要还是“认房、认地、认设备或其他抵押物，”对于那些互联网或者高科技领域的高成长创业公司，在过去也只能有股权融资一条路。但是，在企业成长过程中，对资本的需求是多方面，单纯的股权融资有时反而会让企业的股权价值无法得到全面释放。

华创资本将其风险债产品命名为“高成长企业债”，主要是因为其定义的“高成长企业”就是指那些拥有创新的产品、服务或模式的企业，其商业模式已经得到验证，已经或者即将得到风险投资机构的股权投资，而且企业已有稳定的或可预测的现金流。这些企业更明显的特征就是“轻资产”，可能就是几台电脑或者服务器，而正是这个特点也让他们很难从传统金融机构拿到成本更低的资金。

在曹映雪看来，虽然具备这些特征的高成长企业可以通过股权融资的方式获得资金，但这并不意味着他们不需要债权融资，只是由于传统融资渠道对抵押物的硬要求，使得这个需求被遏制了。

企业成长过程中对于资金的需求是多种多样的，而且随着企业规模扩大，股权融资的成本越来越高，创始人如何将股权价值最大化，这也需要不同渠道的资金发挥杠杆作用，“比如企业只是需要更多的流动资金去备货、生产、销售，这种情况完全没有必要去用股权融资，这其实都是债权融资的市场，只是过去在中国针对高成长企业的风险债市场几乎是空白。”曹映雪认为。

作为一家专业的股权投资机构，华创资本专注于金融服务、教育培训、企业软件和服务，以及消费升级领域企业的早期投资，早在2012年，华创资本却开始尝试企业债权市场，华创资本合伙人吴海燕表示，正是因为和股权融资的企业打交道比较多，所以知道需求在哪里，让华创看到了风险债的市场机会。“从风险的角度来说，高成长企业债比VC保守，但是比一般的债权机构要激进，和银行这些传统机构相比更认可公司股权的价值。”吴海燕这样总结。

实际上在美国风险债市场已经比较成熟，这个市场是伴随着风险投资的兴盛而兴起的，市场规模大概是股权投资市场的三分之一，2014年在10亿美元左右。美国的风险债市场除了有专业的金融机构、银行，也有专业的债权基金如Hercules、WTI专注在这一领域，这些债权基金的管理规模大约在几十亿美元左右。而在中国，随着风险投资市场逐渐活跃，企业股权价值越来越被重视，这个市场也初露端倪。

从2012年开始，作为国内风险债市场吃螃蟹的人，华创资本完成了超过40个债权融资项目，金额在100万～1亿人民币之间。经过近两年的尝试，曹映雪觉得，风险债这个市场大有可为，目前只是冰山一角，而且由于国内传统金融机构较高的贷款门槛，中国的风险债市场规模将远超美国。

从涉及项目来看，企业进行风险债融资目的主要有4种：流动资金、资本性支出、兼并收购以及股权调整。目前，流动资金是企业需要债权融资的主流需求。“因为当企业模式得到验证，机器造好了，只要加更多的油，就可以生产出更多的产品。”这时企业需要一定的资金去扩大规模然后再去进行下一轮融资，这时股权价值更能得到体现。还有的企业在股权融资时需要搭建VIE结构，这时经常有六个月左右的资金空窗期；或者在企业两轮融资之间也会有一段敏感阶段，这些都是传统金融机构把握不到的机会，但却是华创资本瞄准的市场。

选风投支持的企业做客户

为什么一定要是风险投资机构支持的企业才可以成为客户？“因为这一类型的公司在业内成长性、声誉都比较好。”曹映雪说，“一般而言公司治理结构比较完善，也有完善的资金监管机制。把钱借给他们，风险相对可预期、好管理。”

在实际业务上，华创的“高成长企业债”团队和股权投资团队有紧密的合作。债权团队侧重在对“企业财务能力、偿债能力”的分析，而股权投资团队对于对整个行业未来的把握上会提供丰富而无可取代的经验。

现在已经有越来越多的风险投资机构选择与华创资本在“高成长企业债”产品上合作。“因为投资机构对于所投企业也需要一定的节奏，他们也希望企业可以把价值最大。”而国内金融机构的风险偏好和资产类别更保守、更紧缩。“基本上银行的钱都借给国有企业，中小企业反而拿不到钱。”在曹映雪看来，一方面是市场的需求，而另一方面又是过去金融体制留下的空白，而这正好给了华创资本在金融领域创新的机会。虽然“高成长企业债”利率高于银行贷款，但相对于股权融资成本更低。

对于选择标的公司，华创资本更倾向于用股权投资的视角去观察、判断企业的价值，认可企业自身股权的价值。对企业的评估方法跟传统的债权模式有非常大的区别，主要关注企业业务的成长性，并不是看其资产规模。而在风险控制上，采取股权超额质押的方式，所有的质押担保只是增信手段。从风控的角度，假如企业出现还不上债的情况怎么办？“如果这些股份有价值，创业者会变着法的筹钱把债还上、把股票赎回去。我们并不预先处理质押的股权，只有当企业真的还不上钱了，也无法自行处置股权还款，我们才会去代它处置这部分股权，因为我们更认可股权的价值。”曹映雪表示。

目前已经利用该产品融资的企业，涉及行业主要是TMT以及环保、清洁能源、医疗，还有相对稳定的软硬件结合的高端设备制造。华创资本已经与众多投资机构合作。在曹映雪看来，债权融资和股权融资是互补的，而不同渠道的资本来源，也可以使企业资本结构更为合理，股权价值最大限度得到体现。

与股权投资基金募集方式不同，该产品主要通过宜信平台募集，也正是互联网金融的发展为这种新的债权产品提供了资金来源。根据每个债权项目，华创资本以项目融资方式，在宜信平台上打包销售，通常以有限合伙公司形式，销售给投资人，或者直接打包成为中小企业私募债在交易所挂牌交易。

“这其实是在为一个债权做众筹。一个项目就是一个众筹，比如一家高成长企业需要一笔钱，经过专业团队审核，风险可控，大家用众筹方式给企业提供资金。而宜信就是一个债权众筹的平台。”曹映雪这样解释，而用众筹资金方式解决资金来源问题，这在几年前也是不可能实现的。